황샤오린: 바이오제약 기업의 가치가 '과대평가'되어 있나요?
■이 기사는 "Fudan Financial Review"에서 선택되었습니다.
■저자: Huang Xiaolin, PricewaterhouseCoopers 거래 컨설팅 부서 평가 파트너
■공용 계정: Fudan 재무 검토
황샤오린
PricewaterhouseCoopers 거래 컨설팅 부서의 평가 파트너
과학기술혁신위원회 출범 기념일이 되면, 이는 중국 자본시장 역사상 획기적인 전환점이다. 과학기술혁신위원회의 성공은 '하드테크놀러지' 기업을 포용하려는 자본시장의 열의를 반영한 것으로, 과학기술혁신위원회에 상장된 수많은 기업 가운데 바이오제약기업의 저력은 과소평가할 수 없다. 혁신을 장려하는 시대에 아직 수익이 없는 바이오제약 회사는 자본 시장과 연결하고 자체 발전을 돕기 위해 다섯 번째 표준 세트에 상장하는 것을 선택할 수 있습니다.
바이오제약 기업 가치 평가 "시가 고공 행진"
2020년 들어서부터 글로벌 팬데믹 상황인 신종 코로나바이러스 폐렴을 배경으로 , 의료 및 건강 산업 경기 대응적 특성이 부각되어 다시 한번 시장의 초점이 되었습니다. 그 중 신형 코로나바이러스 백신 연구개발과 관련 백신 산업 분야는 바이오의약품 분야에서 매우 기대되는 중요한 하위 분야이다. 새로운 백신 품종의 탄생은 백신 분야의 중요한 원동력이며, 블록버스터급 새로운 품종의 탄생은 급속도로 확산되고 유해한 질병의 예방 및 치료를 억제해야 하는 필요성과 밀접하게 연관되는 경우가 많습니다. 2020년부터 전 세계는 코로나19 백신 개발을 위한 타임 트라이얼을 시작했습니다. 세계보건기구(WHO)가 발표한 데이터에 따르면 2020년 8월 6일 현재 6개의 백신 품종이 3상 실험 임상 시험을 시작했으며 그 중 3개는 중국산이다.
신형 코로나 바이러스 백신 개발 과정은 자본 시장의 변동에도 영향을 미쳤습니다. 2020년 2월 중국백신산업협회가 발표한 공개 정보에 따르면 중국에서는 다수의 상장 기업을 포함해 18개 기업이 코로나19 백신을 개발하고 있다. 전염병 이후 전체 제약 부문의 가치 평가가 상승했다는 점은 주목할 가치가 있으며, 특히 새로운 코로나 바이러스 백신의 연구 개발과 관련된 상장 기업의 가치 상승이 뚜렷합니다. 위에서 언급한 신종 코로나바이러스 백신 연구 및 개발에 참여하는 일부 상장 기업의 매출 대비 가격 배수(즉, 주가/주당 수익)를 지표로 삼으면 이들 기업의 가치 평가 수준이 다음과 같이 높아진 것을 알 수 있습니다. 이는 전염병 전후의 정도가 다양하며(그림 1), 이는 코로나19 백신의 개발 과정과 상용화 이후 거대 시장에 대한 자본시장의 기대를 반영하고 있다.
참고 1: 데이터 샘플 소스는 S&P Capital IQ 및 PwC 분석입니다.
참고 2: 데이터 분석 시점은 2019년 12월 31일과 2020년 6월 30일 일본입니다.
그림 1 새로운 코로나바이러스 백신 연구 및 개발에 참여하는 일부 상장 기업의 시장/매출 비율 변화
세계를 살펴보면, 여러 주요 국제 거대 기업이 계속해서 시장을 선도하고 있습니다. 모더나(Moderna)로 대표되는 시장은 생명공학 중심의 백신 연구개발 기업으로 mRNA 백신 등 신기술로 새로운 코로나바이러스 백신 개발에 대한 기대가 크다. 이들 회사의 규모와 가격 대비 매출 배수를 비교해 보면 흥미로운 현상을 발견할 수 있습니다. 국내든 국제 자본 시장이든, 비록 많은 신흥 백신 연구 개발 회사가 현재 작은 수익 규모를 갖고 있음에도 불구하고 시장에서는 여전히 높은 수준을 보이고 있습니다. 평가수준 . 이는 또한 새로운 시장 사고를 불러일으켰습니다. 이 수백 또는 수천 배의 가격 대비 판매 비율을 어떻게 이해해야 할까요? 바이오메디컬 산업의 호황 속에서 합리적인 투자가치를 어떻게 파악해야 할까요? 회사의 비즈니스 결정이 회사 가치 평가에 어떤 영향을 미칠까요?
참고 1: 데이터 샘플 소스는 Wind 데이터베이스, S&P Capital IQ 및 PricewaterhouseCoopers 분석입니다.
참고 2: 데이터 분석 시점은 2020년 6월 30일입니다.
그림 2 국내외 신흥 백신 R&D 기업은 일반적으로 상대적으로 높은 밸류에이션을 갖고 있다
저자는 이렇게 극도로 높은 밸류에이션 배수가 나타나는 현상은 시장이 미래지향적인 '엔드포인트' '밸류에이션 관점'을 채택하고 있기 때문이라고 생각한다. 즉, R&D 및 상용화 잠재력이 큰 제품 파이프라인 및 관련 기업에 대해 시장에서 높은 평가를 받게 될 것입니다. 현재의 평가 수준은 시장이 궁극적으로 달성할 것으로 기대하는 상용화 가치와 연결되어 있으며 미래가 유망합니다. "
이러한 미래 지향적인 가치 평가 관점은 "첨단 기술 혁신" 속성을 지닌 기업에 대한 자본 시장의 높은 포용성과 과학 기술 혁신을 갖춘 혁신적인 기업이 상장을 통해 자금을 조달하도록 시장이 장려하는 것을 반영하여 전통적인 가치 평가 시스템을 무너뜨렸습니다. . 따라서 기존의 주가매출비율 배수를 사용하여 새로운 관점에서 평가 수준을 측정하면 "매우 높은" 배수 현상이 발생하게 됩니다. 동시에, 높은 가치평가에는 높은 변동성도 포함되며, 회사 발전의 모든 단계는 가치평가 수준과 밀접한 관련이 있습니다.
바이오메디컬 기업 가치의 근원으로 돌아가기
바이오메디컬 기업의 가치평가를 어떻게 보시나요? 우선 '밸류에이션'은 시장 가치를 추정하는 것이며, 자본시장 데이터는 매우 중요한 단서와 정보를 제공한다는 점을 이해해야 합니다. 좋은 가치 평가는 자본 시장의 시험을 견딜 수 있는 동시에 자본 시장 자체의 변동도 중요한 시장 기대와 태도를 전달합니다. 새로운 것이 시장에 등장하면 시장 참가자마다 태도가 달라지는 경우가 많습니다. 이는 마치 물이 반쯤 찬 병을 보는 것과 같습니다. 어떤 관찰자는 반쯤 차 있는 것으로 보고, 어떤 관찰자는 반쯤 비어 있다고 봅니다. 이는 그 자체로 가치평가의 체계적이고 복잡하며 미래지향적인 성격을 반영하고 있으며, 또한 시장 통찰력, 산업 축적, 전문적 판단 및 가치평가 담당자의 가치평가 경험에 대한 도전을 제기합니다.
가치평가의 과정은 고치를 풀고 벗겨내는 과정이자, 끝을 염두에 두고 시작되는 과정이기도 하다. 가치평가는 가치평가 대상의 산업적 특성을 탐구하는 것과 분리될 수 없습니다. 바이오의약품 산업을 예로 들면, 해당 산업의 기업은 일반적으로 R&D 주기가 길고, 막대한 초기 투자가 이루어지고, 경제적 수익이 후기 단계에 집중되는 특징을 갖고 있으며, 제품은 R&D 단계에서 많은 자금 지원이 필요합니다. 마케팅 승인을 받기 전에는 수익을 거의 창출하지 못합니다. 따라서 바이오의학은 투자가 많고 리스크도 높은 산업이다. 높은 투자와 높은 위험에 대응하는 것은 최종 시점의 높은 가치와 그 과정에서 마일스톤 가치 성장 모델입니다. 우리 모두 알고 있듯이 신제품은 연구개발부터 출시까지 전임상, 임상 1상, 임상 2상, 임상 3상, 마케팅 적용 등 길고 힘든 과정을 거치게 됩니다. 새로운 단계에 진입하면 이정표 성장이 있을 것입니다.
저자는 바이오의약품 기업의 가치 동인을 파악하는 방법은 다음과 같은 6가지로 요약될 수 있다고 본다.
첫째, 연구개발 중인 파이프라인 - 어떤 트랙을 밟을 것인가. 개발 중인 제품과 파이프라인은 바이오의약품 기업의 핵심가치입니다. 파이프라인 수, 해당 지표 및 관련 지적 재산권 보호는 모두 가치 평가의 "금 함량"에 대한 핵심 보장 요소이며 항상 자본 시장에서 큰 관심을 받아 왔습니다.
둘째, 시장규모 - 한도는 얼마나 높은가. 시장 수용력은 가치 평가의 한도를 결정하며 기업이 R&D 파이프라인의 전략적 배치를 결정할 때 중요한 고려 사항입니다. 왜냐하면 파이프라인의 가치는 궁극적으로 제품의 상업화를 통해 실현되기 때문입니다. 신약 출시 후 해당 적응증 분야, 환자군 수, 인지도, 치료율 등이 해당 제품의 전체적인 시장 수용력을 결정하며, 시장 경쟁 패턴과 환자 도달 능력은 시장 침투율에 영향을 미친다. 제품 및 최종 결정 해당 의약품의 최종 판매 규모와 판매 수익 곡선이 결정됩니다.
셋째, R&D 비용 – 비용은 얼마입니까? R&D는 바이오의약품 기업의 원동력이며, 임상시험은 신약 R&D 과정에서 가장 비용이 많이 드는 부분이므로 R&D 비용 수준은 R&D 과정을 어느 정도 반영할 수 있습니다. 그러나 동시에 R&D 비용 수준은 R&D 효율성과도 관련이 있습니다. R&D 효율성이 높을수록 기업의 가치도 높아집니다.
넷째, 연구개발 성공률 - 투자수익률입니다. 바이오의약품 기업의 가치는 각 파이프라인의 R&D 현황과 R&D 성공률에 영향을 받습니다. R&D 단계와 적응증이 서로 다른 파이프라인의 성공률에는 구조적 차이가 있습니다. 동시에, 중국과 국제 시장 사이에는 R&D 성공률에 차이가 있습니다. R&D 성공률에 대한 연구와 사고에는 국가 상황, 특정 파이프라인 조건 및 혁신 정도에 따른 상세한 분석이 필요합니다.
다섯째, 시점 - 언제 보상을 받을 것인가. 연구개발 단계와 상용화 단계 사이에는 중요한 시점이 분포되어 있으며 적응증, 임상 주기, 승인 및 마케팅 연계, 상용화 전략 등 많은 고려 사항이 포함됩니다. 가치평가 관점에서 볼 때, 초기 R&D 단계의 파이프라인은 시점 노드가 늦어지고 상용화 단계에 가까울수록 해당 가치가 높아집니다. 성공적으로 상용화한 제품 파이프라인의 경우 매출 정점에 도달하는 데 걸리는 시간과 정점 도달 후 매출 곡선의 변화 추세가 밸류에이션 수준에 직접적인 영향을 미칩니다.
여섯째, 비즈니스 모델 - 가치를 어떻게 배분할 것인가. 바이오의약품 기업의 비즈니스 모델에는 공동개발, 위탁 및 허가, 자체 생산 및 판매 등이 있습니다. 가치평가에 대한 본질적인 영향은 가치의 분배 메커니즘입니다. 위탁 라이센싱 모델에서는 생명공학 기업의 주요 수입원이 라이센싱 비용, 마일스톤 지급, 매출분배수입 등인 반면, 자체 생산 및 판매 모델에서는 기업의 사업화 역량을 포함한 기업의 사업화 역량에 더 중점을 두고 평가합니다. 성숙한 영업팀과 영업 채널이 있는지, 풍부한 마케팅 경험이 있는지 등 기업은 다양한 경쟁 우위, 시장 포지셔닝 및 개발 능력을 기반으로 어떤 비즈니스 모델을 채택할지 결정하고 가치 평가 모델을 기반으로 다차원 및 다시나리오 분석을 수행하여 비즈니스 결정을 촉진해야 합니다.
바이오제약 산업에서 중국의 가치 평가 기술 탐색
위에서 언급한 바이오제약 기업의 파이프라인 차이로 인해 막대한 초기 투자, 오랜 기간 제약바이오 기업의 가치평가는 특성, 가치평가 기법이 기존 산업과 본질적으로 다르기 때문에 장기적, 미래지향적이어야 합니다.
경제적 가치를 측정하는 것이 가치평가의 핵심입니다. 경제적 가치를 논의할 때 고려해야 할 두 가지 측면은 과학적 관점과 비즈니스 관점입니다. 과학적인 관점에서는 적응증, 환자 수, 인지율, 치료율 등의 핵심 요소를 포함하며, 비즈니스 관점에서는 제품 가격, 경쟁 환경, 라이프사이클, 의료 보험 정책 등의 중요한 요소를 포함하는 상용화 전략을 의미합니다. 가치평가 업무는 질병모델, 비즈니스 모델 및 이에 관련된 핵심요소를 종합적으로 고려하고, 이를 투자자와 자본시장이 이해할 수 있는 경제적 언어로 변환하여 가치평가 모델을 형성하는 작업입니다.
그림 3 바이오제약 기업의 가치평가 모델
가치평가 방법의 구체적인 적용은 두 가지 아이디어, 즉 상대 가치 평가 방법과 절대 가치 평가 방법에 기초할 수 있습니다. 그것. 바이오의약품 기업에 적용되는 평가 방법을 중심으로 국제 평가 실무에서는 두 가지 방법을 모두 적용해 왔습니다.
그림 4 바이오제약 기업의 가치평가 방법
한편, 상대평가 방법은 '시장 중심' 가치평가 아이디어로 합리적인 기준 확립이 필요하다. 그 중 최근의 자금조달 방식은 바이오의약품 기업의 가치평가 수준을 일정 기간 내에 어느 정도 반영할 수 있으며, 비교거래사례방식이나 비교상장회사 방식과 마찬가지로 가치평가의 변동을 잘 표시하고 추적할 수 있다. 보다 성숙한 기업에 더 적합합니다. 일반적으로 사용되는 벤치마킹 배수에는 가격 대비 판매 비율, 가격 수익 비율 등이 포함되며, 여전히 약물 연구 및 개발을 지원하기 위해 자금 조달에 의존하는 성장하는 바이오 제약 회사는 그렇지 못할 수 있습니다. 벤치마킹 분석을 위해 재무 지표를 직접 사용하고 마일스톤 관점에서 핵심 비즈니스 요소 및 기업 발전을 추가로 분석해야 합니다.
반면, 절대 가치 평가 규칙은 가치 평가 모델을 수립하여 파이프라인 제품의 "내재적" 가치를 측정하는 "모델 중심" 가치 평가 아이디어입니다. R&D주기가 길고 단기적 수익성이 낮은 바이오제약기업의 특성을 반영하기 위해 현금흐름할인법과 프로젝트 리스크 보정에 따른 최대매출할인법이 업계에서 가장 일반적으로 사용되는 방법이 됐다.
프로젝트 리스크에 따라 변형된 현금흐름할인법을 활용하는 기본 아이디어는 전통적인 현금흐름할인법을 기반으로 R&D 성공률이라는 핵심변수를 도입해 가치평가를 조정하는 것이다. . 이 방법은 R&D의 모든 단계에서 일정한 실패 위험 확률이 있다는 점을 고려하여 제품과 R&D 단계를 구분하고 제품 파이프라인 수준과 각 R&D 단계에 적용 가능한 위험 수정을 고려하는 것이 필요합니다. 전반적인 기업 수준 다양한 현금 흐름의 특성, 위험 수정을 고려하는 기초.
판매 최고 할인 규칙은 실제로 등장한 "고집중" 가치 평가 방법으로, 가치 평가를 위한 제품 파이프라인의 4가지 주요 변수인 판매 최고 도달 시간, 요구 사항 수익률, 최대 수익 및 최대 수익 배수. 이 방법은 여전히 "내포적" 가치평가 개념을 고수하고 있지만, 현금흐름할인 가치평가 방법보다 실천하기가 어느 정도 상대적 가치평가 방법의 아이디어를 끌어내고 있으며 매우 광범위합니다. 실제로 응용 전망.
그림 5 최대 판매 할인 방법의 운영 단계
동시에 중국의 현지 가치 평가 관행에서는 시장 가치/R&D 비용 배수가 점차 도입되고 있습니다. 지시자.
혁신적인 R&D가 주요 초점이고 미래 시장 매출에 대한 기대가 분명하지만 매출, 이익, 현금흐름 등 현재의 재무지표가 예상되는 미래 규모를 반영할 수 없는 상황에서 R&D 비용은 R&D를 위한 바이오의약품 기업의 가치를 반영합니다. 이 "엔진"의 투자와 축적. 이 평가배수 적용 역시 중국 특유의 상대평가법 범주에 속하며, 시장에서도 R&D 비용 축적과 기업 가치 성장 사이의 긍정적인 관계 및 적용 근거에 대해 뜨거운 논의와 탐구가 진행되고 있다. 이 방법. 예를 들어 재무처리 자체에서 R&D 비용의 자본화 또는 비용처리에 대한 회계처리가 가치평가 과정에서 충분히 고려되어야 합니다.
저자의 생각에는 전반적인 가치평가 경험이나 자본시장 자체의 성숙도 측면에서 국내 바이오의약품 기업과 해외 시장 사이에는 여전히 어느 정도 격차가 있지만 발전 속도를 과소평가할 수는 없다. 바이오제약 기업 상장 붐은 전체 중국 평가 커뮤니티의 기술 발전을 촉진하는 동시에 평가 커뮤니티 자체도 중국 현지 환경에 영향을 미치는 요인을 충분히 고려하고 이에 적합한 새로운 방법과 아이디어를 창출해야 합니다. 중국의 현지 환경. 가치평가의 출발점은 사실로부터 진실을 찾고 시장 데이터와 시장 참가자가 예상하는 미래에 대한 판단을 충분히 반영하는 것입니다. 바이오제약 기업 산업 자체는 장기적이고 인내심 있는 산업입니다. 가치 평가 개선의 길은 개발 이정표, 미래 경제적 이익 달성 가능성, 이러한 경제적 이익을 달성하기 위한 위험 및 비용 요소와 분리될 수 없습니다.
상황 평가 및 자본 시장 포용
바이오제약 회사는 연구 개발 주기가 길고 자본 투자 위험이 높기 때문에 자금 조달 채널이 중요해졌습니다. 기업 발전의 어려움. 개발 단계의 모든 '하드 테크놀로지' 기업과 마찬가지로 바이오제약 기업도 빠른 발전을 위해서는 자본이 필요하며, 개발 단계와 특성에 따라 적절한 자금 조달 채널을 선택해야 합니다.
그림 6 생물의학 기업의 개발 및 자금조달 단계
과학기술혁신위원회 출범 이후 생물의학 산업은 큰 혜택을 받았습니다. 2020년 8월 17일 현재 과학기술혁신위원회 상장기업 163개 중 26개가 바이오의약품 기업으로 시가총액의 15% 이상을 차지하고 있다. 과학기술혁신위원회의 출범은 바이오제약 기업들에게 중요한 자금조달 채널을 제공했으며, 특히 A주 시장에서 바이오제약 부문의 전반적인 가치 평가 수준을 높였으며, 특히 이를 수행하는 기업들에게 "가치 평가의 기준"을 제공했습니다. 아직 성숙한 상품이 없기 때문에 시장의 유동성도 향상됩니다.
동시에 홍콩 주식이 과학기술혁신위원회 시장으로 복귀했고, 과학기술혁신위원회에 상장된 기업들이 홍콩에서 상장했다. 기업의 경우 자금 조달 채널을 하나 더 확보하면 더 많은 연구 및 개발을 지원하기 위한 더 많은 탄약을 확보할 수 있습니다. 이중상장 자금조달이 바이오제약 기업의 상장을 위한 기준으로 시장에서 받아들여질지는 두고 볼 일이다. 미래에는 과학기술혁신위원회(Science and Technology Innovation Board)가 지속적으로 개방되고 다양한 유형의 회사에 상장 옵션을 제공함에 따라 더욱 개방적인 벤처 캐피털 환경과 기타 혁신적인 금융 상품이 바이오제약 회사에 더 많은 자금 조달 옵션을 제공할 것으로 예상됩니다. 바이오제약기업은 시대가 부여한 발전의 기회를 포착합니다.
포스트 전염병 시대의 경제 발전 전망을 기대하며, 국내 사이클을 주체로 하고 국내외 이중 사이클이 서로 강화되는 새로운 발전 패턴에서 내수에 대한 기대가 크다. 그 중 바이오의약산업은 경제성장의 새로운 동력이자, 운동에너지의 출발점은 기술혁신의 확고한 추진을 위한 중요한 방향입니다.
"절대 위기를 낭비하지 말라" - 바이오메디컬 산업에 있어 전염병 테스트는 도전이자 기회다. 전반적인 시장 변동성이 높아지는 가운데 바이오제약 기업, 특히 코로나19와 관련된 백신, 진단, 치료제 부문의 밸류에이션이 새로운 상승세를 보였습니다. 자본시장은 바이오제약기업을 선호하는 반면, 자본시장 역시 바이오제약기업에 대한 기대가 크다. 시대의 흐름에 직면하여 바이오제약기업은 자본시장의 관점에서 가치를 이해하고, 가치를 입증하고, 가치를 제고하고, 제품 파이프라인을 핵심으로 중국에 기반을 두고 글로벌하게 전개하고, 가치 요소를 구체화하고, 가치 평가를 확립해야 합니다. 비즈니스 로직과 전략적 의사결정의 관점에서 개발 전략을 최적화하고 혁신 역량을 강화하여 시대적 기회를 포착하고 사회를 위한 가치를 창출합니다.
한편 과학기술혁신위원회가 바이오의약 등 하드테크 산업에 유리한 환경에서는 생명공학산업의 산업적 특성을 인지하고 '맞춤형' 가치평가 기술을 채택하고 있다. 자본 시장이 이 산업의 가치 평가에 대한 이해를 심화하도록 지원하고, 기업이 성장 경로에 대한 결정을 최적화하도록 지원하고, 발전을 가속화하는 것은 업계의 최전선에 있는 가치 평가 컨설턴트의 중요한 전문적 책임입니다. PwC는 국내외 자본시장의 선두주자로서 우리나라 자본시장의 규정, 지침 및 관행을 바탕으로 국내외 축적된 업계 경험과 데이터를 최대한 활용하여 전문적인 거래 및 가치평가를 제공하고자 합니다. 과학기술혁신위원회를 위한 서비스. 기업의 가치 평가와 가격 책정은 적극적인 역할을 하며 급속한 발전의 길에 있는 중국의 뛰어난 바이오제약 기업에 전문적인 힘을 제공합니다.
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